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美元钱荒原因探究

  中国建设银行金融市场部分析师 张涛

  金融热评

  上周,美国货币市场的美元流动性突然吃紧,隔夜利率曾一度飙升至10%,为此纽约联储在时隔十年之后重启正回购操作,并且自上周二开始连续四天向市场注入短期流动性。即在10月11日前,纽约联储一直保持着增加市场流动性千亿美元水平。

  究竟何因导致美元钱荒的呢?

  短期看,企业缴税和银行认购国债缴款导致银行体系流动性暂时减少,以及9月5日以来,10年美债收益率出现了一波快速回调,由1.4%左右最高回调至1.9%上方,幅度超过40个基点,由此导致部分市场投资者用於槓杆操作抵押品估值缩水后出现了融资缺口。此外,也与美联储负债和其利率工具的变化变动密切相关。

  首先,在2008年金融危机爆发之后,为消除银行不断增长的超额存款準备金对利差的不利影响,自2008年10月份开始美联储开始向银行的存款準备金支付利息(危机前美联储是不付息的),利率就是超额準备金利率(IOER),在危机期间,此操作无疑有助於银行资产负债表的修复。

  缩减银行存準金规模

  其次,从2018年6月开始,无论是美联储的加息操作,还是在今年以来的降息操作中,有了一个显著变化,美联储开始将IOER逐渐压低至联邦基金利率下方,9月份降息之后,联邦基金利率目标区间降至1.75%至2%,而超额準备金利率IOER则降至1.8%。而在2018年6月之前,IOER一直是与联邦基金利率目标区间的上限保持一致的。美联储之所以如此操作,无非就是缩减银行的存款準备金规模,截至今年9月18日,银行的超额準备金余额已经由2018年6月初的2万亿美元降至1.4万亿美元,2014年10月份其峰值高达2.8万亿美元。

  第三,然而自2018年12月份开始,美国的有效联邦基金利率(EFFR)与IOER的利差,由负转正,反映出银行等金融机构美元头寸开始发生巨大变化,美元头寸在反危机期间极度充裕状态也宣告结束,此变化发生於银行的超额存款準备金余额低於1.8万亿美元。而就是9月17日,该利差突然飙升至25个基点,美元货币市场的流动性出现了“钱荒”,有效联邦基金利率(2.30%)严重偏离了当时联邦基金利率目标区间的中枢(2.125%)。

  可见,美联储对於市场流动性的判断出现了明显偏差,以至於在9月17日急忙重启正回购,并计劃在10月10日之前,暂时通过隔夜和14天的正回购工具组合,给市场注入近千亿美元的流动性。但是若以1.8万亿美元超额準备金余额为标準,现在临时安排的1000亿美元,可能还不足以彻底消除美元钱荒的隐忧。

  由於负责市场流动性监测和操作的是纽约联储,因而美联储“失策”的背后原因可能出在纽储身上。就在今年5月份,在纽约联储内部发生了一场重大人事变化,纽约联邦储备市场交易小组负责人西蒙.波特突然宣布辞职,与其一同辞职的还有纽约联储金融服务小组负责人理查德.吉纳,此二人实际上就是承担维护美国金融市场稳定的“暴跌保护小组”的第一号和第二号重要人物。当时市场有传言称,西蒙.波特是被现任纽储主席约翰.威廉姆斯炒了鱿鱼的。

  西蒙.波特和查德.吉纳均是前任纽储主席威廉.杜德利的重臣,而在两人辞职公告中,根据公开的一些信息可见,波特和吉纳分别负责纽储的市场交易和市场监测工作,相当於是维繫美联储和华尔街之间最重要的操盘手,而且自波特操盘市场交易以来,代表市场波动的VIX指数持续处於历史低位。而就在两人辞职后,美联储马上就开始了意在驱赶银行超额存款準备金的动作。

  由此,针对此次美元钱荒,除了找寻客观原因之外,人的主观原因恐怕也不能忽视,从白宫的特朗普,到美联储的鲍威尔,再到纽储的威廉姆斯等一串人名的背后,实际上反映出美国货币政策和策略的重大变化。